渤海证券济南钢铁吸收合并莱钢股份之现金选牛

渤海证券：济南钢铁吸收合并莱钢股份之现金选择权套利策略分析 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

套利策略建议：

从现金选择权绝对套利来看，莱钢股份股价目前略高于现金选择权价格0.65%，股价短期波动较大，因此目前仍需谨慎。考虑时间成本以及未来方案通过所存在的不确定性给予相应风险溢价，我们估计以现金选择权确定莱钢股份的安全边际价格应当在现金选择权价格以下5%-10%左右的区间（对应股价11..68元），投资者可待未来股价企稳并低于现金选择权价格一定幅度之后，再逢低介入把握套利机会。此外，由于莱钢股份目前较济南钢铁有一定的换股折价比例，对于意图长期持有济南钢铁的投资者来说，可以通过持有莱钢股份来摊低持有成本。

事件：

1）吸收合并方案及现金选择权济南钢铁、莱钢股份2月24日发布重大资产重组方案，此次的重组方案包括两部分：一是济南钢铁以换股方式吸收合并莱钢股份；二是济南钢铁向济钢集团、莱钢集团发行股份购买其持有的预估值为85.85亿元的存续主业资产和济钢集团的30亿现金。

本次换股吸收合并完成后，济南钢铁为存续公司，莱钢股份将注销法人资格。其中莱钢股份与济南钢铁的换股比例为1：2.43，济南钢铁、莱钢股份的换股价格为此次董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价，分别为5.05元/股、12.29元/股。交易完成后，莱钢股份将注销法人，其全部资产、负债、权益、业务和人员将并入济南钢铁。为充分保护异议股东的合法权益，山钢集团或济钢集团将向济南钢铁的异议股东提供收购请求权，同时还将向莱钢股份的异议股东提供现金选择权。现金选择权的价格为每股12.29元。

同时，济南钢铁将发行股份收购济钢集团持有或有权处置的信赢煤焦化100%的股权、鲍德气体100%的股权和30亿元现金；收购莱钢集团持有或有权处置的银山型钢100%的股权、天元气体100%的股权、机制公司100%的股权、国贸公司83.33%的股权、电子公司100%的股权、莱钢集团自动化部、动力部和运输部相关的经营性资产和负债。

也违背了幼儿教育的初衷。目前 2）复牌首日股价异动2月24日复牌后，两公司股票均大幅下跌，其中莱钢股份大部分时间被封至跌停，济南钢铁也一度跌停；而下午股价出现异动，济南钢铁股价被迅速拉涨，甚至最高至涨停位置，而莱钢股份也打开跌停，股价一度翻红。最终收盘时，济南钢铁股价上涨8.35%，收于5.71元；莱钢股份股价下跌5.36%,收于1套利策略分析：

1、股票此前停牌期间，钢铁板块普遍处于调整阶段，并且吸收合并方案对公司短期盈利并无显著提升，股价短期仍有压力。按照公司合并后的备考盈利指标，济南钢铁08年每股收益下降28%，每股净资产提升39.7%至3.27元。因此该吸收合并方案从基本面上对于股价的短期支持并不显著。不过合并后的协同效应以及未来山钢可能继续注入日照钢铁股权会提升股价的长期吸引力。

2、由于未来该方案还需待国资委、商务部、证监会等多部门的相关核准以及股东大会的批准，因此还存在不确定性。即便方案真正得以实施，可能也需要等待较长时间。因此时间成本和不确定性都构成当前对现金选择权套利的风险。

3、由于莱钢股份异议股东会获得现金选择权，现金选择权价格12.29元对于莱钢股份的持有者有一定的保障作用。因此股价低于12.29元的情况下，莱钢股份股价具有一定套利机会。考虑时间成本以及未来方案通过所存在的不确定性给予相应风险溢价，我们估计以现金选择权确定莱钢股份的安全边际价格应当在现金选择权价格以下5%-10%左右的区间（对应股价11..68元）。

4、按照2月24日收盘价，以及莱钢股份和济南钢铁1:2.43的换股比例计算，济南钢铁相对莱钢股份溢价12.2%，因此莱钢股份具有较好的相对投资机会。

结论：

从现金选择权绝对套利来看，莱钢股份股价目前略高于现金选择权价格0.65%，股价短期波动较大，因此目前仍需谨慎。投资者可待未来股价企稳并低于现金选择权价格一定幅度之后，再逢低介入把握套利机会。

此外，由于莱钢股份目前较济南钢铁有一定的换股折价比例，对于意图长期持有济南钢铁的投资者来说，可以通过持有莱钢股份来摊低持有成本。

风险分析：

（1）吸收合并方案未获股东大会通可能导致重组失败风险；（2）吸收合并方案未获相关部门核准可能导致重组失败风险；（3）时间成本。对于投资者来说，最终方案真正获得通过并得以实施需要较长时间，会面临一定的时间成本；（4）行业以及公司基本面发生变化导致股价波动风险。