第一创业未必乐观

第一创业：未必乐观 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

摘要：

看起来，一切都在好转。8月份，工业增加值同比增长10.4%，创16个月内新高，动能主要来自钢铁冶炼、化工、非金属矿物（主要是水泥）等中上游产业，以及汽车和电气机械制造业等中下游端口，上述行业增长都超过了11%，8月发电量也创今年2月以来新高，反映了企业开工率回升。从内需来看，8月社会零售商品销售名义同比为13.4%，自3月以来微幅上行，实际销售增长同比为11.6%，较上月反弹0.3个百分点。特别是在本轮“购房潮”下，居民对家具、家电、建材等购房相关耐用品的需求了对整体消费的支撑。除此之外，近期油价的上涨也导致了石油消费额上升。从外需来看，受美欧经济稳步复苏，消费信心向好提振，全球商业活动回暖，新兴市场拉动我国对外出口增长至7.2%；进口同比7.0%，较上月有所下滑，对美国、韩国和资源国巴西进口增速超过平均值。

二季度开工三季度建设，持续力不确定。相比消费，近期回升仍主要靠投资拉动。8月固定资产投资累计同比20.3%，较上月上升0.2个百分点，其中，制造业同比17.9%罕见反转，有色、设备制造业投资增长显著。基建增速也似乎从6月低谷走出，同比增速扩大到24.7%。近期增长因素，主要是因为6月份新开工项目个数同比增长34.19%，伴随着7、8月份资金到位拉动投资。

反映出欧元区经济复苏基础似乎更为稳健。不过企业再度采用降价策略来提振业绩 是否可以持续呢？回到去年，8月份，12月份新开工量大增，分别推升了去年四季度和今年一季度一轮增长暖潮。但后续缺乏接力，在产能依旧高企，地方债务管控，欧债危机反复的局面下，经济回转直下。8月份，新开工项目同比减少15.62%，房屋新开工面积同比减少20.14%，投资增速放缓。从侧面来看，钢铁、焦炭价格已停止冲高开始振荡，显示本轮投资动能几近耗尽。以此类推，如果9月、10月份无项目刺激，四季度经济可能重新回落。

融资增速加快，但结构上隐约显现监管意图。8月份M2同比14.7%稳步上涨，归功于8月社会融资的大规模反弹，当月环比增加7612.36亿。不过，新增贷款、信托贷款等规模几乎持平与上月，特别地，8月21日，伴随着央行将信托公司贷款信息全面纳入金融信用信息基础数据库，信托发行监管力度。企业债券新增1227亿，比7月高出一倍多，主要因素为8月份短融到期量减少，总规模远小于2012.06–2013.05月均2341.04亿水平的规模；新增发量主要为短融，企业债发行规模小于150亿。造成8月环比增长的主因为票据融资，通过同业业务对接融资需求，但这种“借短放长”融资模式蕴含着巨大风险，并不能作为中长期资金的有效来源。我们认为，虽然总量在加速，但是结构上显现出监管层控制投资的意图——政府一手将能够管控的贷款、发债和信托渠道管住，一手在着力完善融资监管体系，总体锁定资金供给端盈利空间有限，民间投资相对放缓。8月份工业品购进价格同比增幅为-1.6%，与出厂价格一致，环比同为0.1%。其中，钢铁、有色和农副产品原料环比增长较快，与相应下游冶炼、农副食品产品出厂价格一致，说明上述行业，并未打开盈利改善空间。相对地，政府投资推升了中上游资源品价格，反而对私人部门产生了挤压。8月份民间投资累计同比与全社会投资的同比的增速差，以2010年以来的新低。逻辑是，目前终端需求有限，原料成本端上涨，资金成本又受政府“挤出效应”高企，中下游制造业难有向好前景，所以补库存力度不会大。对于上游企业，如果下游需求难以提振，对于目前“蓬勃”向好的钢铁等过剩行业，不日将面临着更大的去产能过程。这里隐含了一个前提，我们预期，待地方债审计彻查，三中全会制定更偏向于结构调整的经济路线后，中央将会束缚住地方投资过度投资的手，进而减少对上游资源品行业需求。